RWA行业报告：传统金融与去中心化金融的融合

前言

加密货币市值已突破兆美元，比特币和以太坊占据超过50%的市场份额。然而，主流大类资产与大宗商品的市值仍远超加密货币。在此背景下，2023年以来"RWA"(Real World Asset)概念在加密领域火热。RWA指将真实世界资产代币化并引入区块链，如商业地产、债券、汽车等几乎任何可存储价值的资产。这使得资产存储和转移无需中央中介，可将价值映射到区块链实现交易流通。

虽然RWA对扩大加密货币市值天花板有极大想象力，但其定义、优势及发展趋势亟需探讨。有观点认为RWA不过是市场炒作，经不起深入探讨；也有人对RWA充满信心，看好其未来。本文将深入分析RWA的现状和未来发展。

核心观点如下：

• RWA的未来发展方向应是现实世界和虚拟世界的双向融合：在多个不同辖区、监管体系下，布置在许可链上使用DLT技术的全新金融体系。

• 理性看待RWA化：并非所有资产都适合RWA化，有些在现实世界不受欢迎的资产转为RWA后也不会受到市场欢迎。

• 全球众多国家正积极推进区块链相关法律与监管框架。同时，区块链基础设施如跨链协议、预言机、中间件等正在迅速完善。

• 不同标的资产的RWA项目原理和面临的挑战相似，但具体运行机制各有侧重。

一、资产代币化背景

资产代币化是将特定资产所有权记录到可在区块链上持有、买卖和交易的数字代币的过程。产生的代币代表对底层资产的所有权份额。理论上任何资产都可被数字化，包括有形资产如房地产和无形资产如公司股票。将这些资产转为数字代币使其更易分割，实现部分所有权，让更多人参与投资，提高资产流动性。资产数字化还使传统资产能直接在点对点平台交易，无需中介，为市场带来更高安全性和透明度。

资产代币化基本原理：

1. 获取现实世界资产
2. 将资产在链上代币化
3. 向链上用户分发RWA

RWA并非新概念。截至2023年，资产代币化市场规模估计约6000亿美元。受区块链技术进步及各资产类别流动性需求增加推动，预计该市场2024-2032年将以40.5%的复合年增长率增长。RWA代币是DeFi代币中增长最快的资产类别。

虽处于发展早期，但RWA市场增速可观，越来越多RWA被Web3协议采用。截至2024年11月25日，DefiLlama数据显示RWA代币资产TVL已达65.12亿美元。TVL增长一定程度说明代币资产在Web3世界的认可度和流通性提升。

目前对RWA代币化的认知主要有两种截然不同的视角:Crypto视角和TradFi视角。本文重点讨论TradFi视角下的RWA。

1. Crypto视角下的RWA

传统DeFi领域一直努力实现收益生成，但DeFi底层收益机制仅在价格上涨时有效。加密寒冬背景下，链上活动萎靡导致链上收益率下降。DeFi协议TVL从市场高峰1800亿美元下降到500亿美元反映出不可持续的收益模式。随着收益率暴跌，对"实际收益率"的追求愈演愈烈，促使DeFi协议将RWA代币整合为更稳定的收入来源。这就是链上美债成为近期最热门赛道的原因。

Crypto视角下的RWA可概括为Crypto世界对现实世界金融资产收益率的单方面需求。背景是美联储不断加息缩表导致美国国债收益率稳步上升，同时加息抽取加密市场流动性导致DeFi市场收益率不断下降。其中最热门的是MakerDAO计划将10亿美元储备投资于代币化美国国债产品。

MakerDAO购买美元国债的意义在于DAI可借助外部信用使支持资产多元化，借助美国国债带来的长期额外收益可帮助DAI稳定汇率、增加发行量弹性，并降低DAI对USDC的依赖。同时，MakerDAO可获得稳定收益来源，近期也通过将部分美债收益分享出来，将DAI利率提升至8%来提高DAI需求。

2. TradFi视角下的RWA

若从Crypto代币视角看RWA，其主要表达加密世界对传统金融世界资产收益率的单边需求，仅寻找新的资产销售渠道。而从传统金融(TradFi)视角看，RWA是传统金融与去中心化金融(DeFi)之间的双向融合，不仅为加密货币市场引入价值，同时将加密货币优势赋能给现实资产。

对传统金融世界而言，基于智能合约自动执行的DeFi金融服务是革新的金融科技工具。TradFi领域的RWA更关注如何结合DeFi技术实现资产代币化以赋能传统金融体系。具体而言：

• 提高交易效率：RWA可将传统IPO多个环节(如服务商、券商、托管等)转移到区块链上一次性完成交易，避免不同地点和主体间繁琐流程，不受交易所时间限制，支持直接在加密钱包间交易。

• 降低融资成本：通过STO(证券型代币发行)渠道，RWA可为热度较低产业提供融资，降低投行费用(从5-6%降至3%)，吸引银行不感兴趣的项目(如中小企业融资难问题)，帮助它们找到感兴趣的投资者。

• 简化投资门槛：RWA使用户只需一个账户即可投资全球股票、房产和其他资产，解决跨平台购买金融产品需要多个账户的问题，降低投资门槛和复杂性。

本文认为区分RWA视角是必要的。不同视角下的RWA，其底层逻辑和实现路径大相径庭。首先，在选择区块链类型上，两者有不同实现路径。传统金融的RWA走基于许可链(PermissionChain)路径，而加密世界的RWA基于公共链(Public Chain)路径。

公共链具备无准入要求、去中心化、匿名性等特性，加密金融的RWA项目面临较大合规阻碍，公链技术漏洞或智能合约缺陷可能导致用户资产损失或交易失败，因此公链可能不适合大量现实世界资产在上面进行代币化发行和交易。许可链只允许经授权的参与者访问网络，确保只有合规金融机构、监管机构和其他相关方能参与交易和数据访问，为不同国家和地区法律合规提供基本前提条件。不同于公链，机构在许可链上发行的资产可以是原生链上资产而非与链下已存在资产进行映射，这种原生链上金融资产的RWA带来的变革潜力将是巨大的。

总之，RWA未来发展方向应是现实世界和虚拟世界双向融合：具体将是在多个不同辖区、监管体系的许可链格局下，布置使用DLT技术的全新金融体系。

二、RWA如何颠覆传统金融？

传统金融体系中，股票、债券和房地产等资产通常以纸质证书形式存在，后转变为中心化金融机构持有的数字记录。这些记录涵盖所有权、负债、条件和契约等方面，通常分散在独立运作的不同系统或账本中。这些机构保持和验证财务数据，使人们能信任数据的准确性和完整性。但由于每个中介机构持有不同的拼图碎片，金融系统需要大量事后协调以对账并结算交易确保所有相关金融数据的一致性。可想而知，这一传统体系面临诸多挑战：

• 由于存在多个中介机构(包括经纪人和托管人)，交易成本较高。
• 结算时间延长，尤其跨境交易通常需要几天才能完成。
• 投资机会有限，只有高净值个人和机构投资者才能参与某些资产类别。

区块链作为分布式账本技术在解决传统金融体系普遍存在的效率问题方面展现巨大潜力。它通过提供统一的共享账本，直接解决多个独立账本带来的信息割裂问题，极大提升信息透明度、一致性及实时更新能力。智能合约的应用进一步增强这一优势，允许交易条件和契约被编码并在满足特定条件时自动执行，显著提高交易效率并缩减结算时间和成本，特别是在处理复杂的多方或跨境交易场景下。

因此，对于传统金融体系来说，RWA的意义在于通过区块链上创建现实世界资产(如股票、金融衍生品、货币、权益等)的数字表示形式，将分布式账本技术的好处扩展到广泛范围的资产类别实现交换和结算。纽约梅隆银行2022年研究表明，代币化产品在机构投资者中很受欢迎。调查271名机构投资者后，发现超过90%受访者有兴趣将资金投入代币化产品，97%同意"代币化将彻底改变资产管理"并"对行业有利"。代币化好处包括消除价值转移中的摩擦(84%)和增加大众富裕和散户投资者准入(86%)。

为深入探讨RWA对传统金融体系的变革力量，以下是更细致的分析框架：

1. 市场可及性助力投资策略多元化

代币化通过将高价值资产(如房地产和艺术品)分割成可交易代币，实现部分所有权，使小型投资者能参与之前因高成本而无法进入的市场，从而使投资机会更加民主化。

传统上流动性较差的资产，如房子，通过代币化，原本需要按套买卖的房产可以碎片化出售，其他国家房地产投资者也可参与。这些资产可在市场上活跃交易，投资者能更快将资产转换为现金。代币化过程就像将这些资产变成可随时买卖的商品，极大提高交易效率。

与传统金融市场特定交易时间不同，代币化RWA可在区块链平台上全天候交易，提供更多跨时区交易机会，从而提高流动性。

"代币化允许资产部分所有权，为小投资者带来机会，而区块链是推动者。这是双赢局面，更多人可获得高价值投资，机构可挖掘新收入来源。"一位2023年新加坡Hubbis代币数字资产论坛参与者如是说。

2. 提高流动性和价格发现能力

代币化通过减少与资产销售、转让和记录保存相关的摩擦，使曾经流动性差的资产能以几乎零成本无缝交易。传统金融市场中，资产转让往往涉及多个中介机构，导致交易过程复杂且耗时。以稀有宝石或私募股权为例，过去投资者在这些资产类别中交易头寸的难度极大，往往需要大量时间和精力寻找买家或卖家。代币化利用区块链去中心化特性简化这一过程，使买卖双方能直接交易，降低交易成本。通过区块链技术，投资者不再需要等待数月或数年才能找到合适买家，而是可在需要时迅速将资产转让给其他投资者，从而以安全合规方式提供二级市场流动性