著者: Saye Crooked Neck MountainLuna-USTの崩壊後、ステーブルコインは完全に安定時代に別れを告げ、CDPメカニズム（DAI、GHO、crvUSD）は一時全村の希望となりましたが、最終的にUSDT/USDCに囲まれた中で突破口を開いたのはEthenaとその代表する収益固定のパラダイムであり、過剰担保による資金効率の低下問題を回避しつつ、ネイティブ収益の特性を活かしてDeFi市場を開放することができました。一方、Curve系列は、ステーブルコイン取引に依存してDEX市場に参入した後、徐々に貸出市場Llama Lendやステーブルコイン市場crvUSDに進出しましたが、Aaveシリーズの輝きの下で、crvUSDの発行量は長期的に1億ドル前後で推移し、基本的には背景としてしか扱われません。しかし、Ethena/Aave/Pendleのフライホイールが始動した後、Curveの新プロジェクトYield Basisも安定コイン市場のパイを分け合いたいと考えており、こちらも循環レバレッジ貸付から始めていますが、今回は取引です。取引を用いてAMM DEXの慢性的な問題である無償損失（IL、Impermanent Loss）を解消したいと考えています。一国主義は不当な損失を排除しますCurveの最新作、今やあなたのBTCは私のものです。あなたのYBをしっかり守ってください。Yield Basisはルネッサンスを代表し、一つのプロジェクトの中で、流動性マイニング、プレマイニング、Curve War、ステーキング、veToken、LP Token、そしてサイクルローンを見ることができ、DeFiの発展の集大成と言える。Curveの創設者マイケル・エゴロフはDEXの発展の初期の恩恵を受けた人物であり、Uniswapのx\*y=kという古典的なAMMアルゴリズムを改良し、stableswapとcryptoswapアルゴリズムを次々と発表しました。これにより、より「安定した通貨の取引」をサポートし、効率の良い汎用アルゴリズムを実現しました。ステーブルコインの大規模な取引は、CurveがUSDC/USDT/DAIなどの初期ステーブルコインのオンチェーン「貸借」市場において重要な役割を果たしました。Curveは、前Pendle時代における最も重要なステーブルコインのオンチェーンインフラストラクチャとなり、さらにはUSTの崩壊もCurveの流動性撤去の瞬間に直接起因しています。トークンエコノミクスにおいて、veToken モデルとその後の「賄賂」メカニズム Convex により、veCRV は実際に機能する資産となりました。しかし、4 年のロックアップ期間を経た後、大多数の $CRV 保有者の心の中には苦悩があり、それは外部には語るに足りないものです。Pendle と Ethena の台頭により、Curve 系の市場地位は失われ、核心は USDe にとって、ヘッジは CEX 契約に由来し、流入は sUSDe を使用して収益を捕捉し、ステーブルコイン取引自体の重要性はもはや重要ではなくなった。Curve系の反撃はまずResupplyから始まり、2024年にConvexとYearn Fiという二大古参巨頭と共同で発表された。その後、予想通りの暴落が起こり、Curve系は初めての試みを失敗した。Resupplyに問題が発生しました。Curveの公式プロジェクトではありませんが、骨を折って筋をつなぐようなものです。Curveが反撃しない限り、安定したコインの新時代において未来への船のチケットを手に入れるのは非常に困難です。行家が一手を出すと、確かに他とは異なります。Yield Basisが狙っているのは安定コインでもなく、貸出市場でもなく、AMM DEXにおける無償損失の問題です。しかし、先に声明します：Yield Basisの真の目的は決して無償損失を排除することではなく、それによってcrvUSDの発行量を急増させることです。しかし、無償損失の発生メカニズムから入ると、LP（流動性提供者）は従来のマーケットメーカーに代わり、手数料の分配によってAMM DEXの取引ペアに「双方向流動性」を提供します。例えば、BTC/crvUSD取引ペアでは、LPは1 BTCと1 crvUSDを提供する必要があります（1 BTC = 1 USDと仮定）。この時、LPの総価値は2 USDです。これに対応して、1 BTC の価格 p は y/x で表すこともでき、私たちは p=y/x と定めます。この時、BTC の価格が変動した場合、例えば 100% 上昇して 2 ドルになると、アービトラージの状況が発生します。Aプール：アービトラージャーは1ドルで1BTCを購入し、この時LPはBTCを売却して2ドルを得る必要があります。Bプール：価値が2ドルに達したBプールで売却し、アービトラージャーは2-1=1ドルの純利益を得るアービトラージャーの利益は本質的にAプールのLPの損失です。この損失を定量化するためには、アービトラージが発生した後のLPの価値を計算します。LP（p）= 2√p（x,yもpで表現されます）ですが、LPが単純に1 BTCと1 crvUSDを保有している場合、損失はないと見なされ、LP~hold~（p）= p +1と表現できます。不等式に基づくと、p > 0 かつ 1 でない場合、常に 2√p < p + 1 が成り立ち、アービトラージャーの収入は本質的に LP の損失に由来します。したがって、経済的利益の刺激の下で、LP は流動性を引き揚げて暗号通貨を保持する傾向があります。一方、AMM プロトコルはより高い手数料分配とトークンインセンティブを通じて LP を引き留めなければなりません。これが CEX が現物分野で DEX に対して優位性を維持できる根本的な理由です。キャプション:不当な損失画像ソース:@yieldbasis無償損失は、全体のブロックチェーン経済システムの視点から見ると「期待」と見なすことができます。LPは流動性を提供することを選択したため、保有している利益を要求することはできません。したがって、本質的に無償損失はより「会計的」な記帳損失であり、実際の経済損失として扱うべきではありません。BTCを保有することに比べて、LPも手数料を得ることができます。Yield Basis はそうは考えていません。彼らは流動性を高めたり、手数料の比率を上げたりして LP の期待損失を取り除くのではなく、「マーケットメイキングの効率性」からアプローチしています。前述の通り、保有している p+1 に比べて、LP の 2√p は永遠に勝てません。しかし、1 ドルの投入に対する出力比率を見れば、初期投資が 2 ドルで、現在の価格が 2√p ドルである場合、各ドルの「収益率」は 2√p/2 = √p です。p が 1 BTC の価格であることを覚えていますか？だから、単純に保有しているだけなら、p はあなたの資産の収益率となります。初期投資が2ドルの場合、100%の増加後のLP収益の変化は次のとおりです：• 絶対値:2 USD = 1 BTC (1 USD) + 1 crvUSD -> 2√2 USD (アービトラージャーは差額を取ります)• 相対利回り:2 USD = 1 BTC (1 USD) + 1 crvUSD -> √ USDYield Basisは資産収益率の観点から取り組み、√pをpに変えることでLP手数料を確保しつつ保有性利益を保持できます。これは非常にシンプルで、√p²です。金融の観点から見ると、2xのレバレッジが必要であり、固定の2xレバレッジでなければなりません。過度に高いまたは低いレバレッジは、経済システムを崩壊させる可能性があります。キャプション:p と √p の LP Value Scaling の比較画像ソース:@zuoyeweb3つまり、1つのBTCが自身の2倍のマーケットメイキング効率を発揮し、対応するcrvUSDが手数料の分配に参加することは自然に存在せず、BTCは自身の収益率比較だけが残り、√pからpそのものへと変身することになります。信じるか信じないかはあなた次第ですが、2月にYield Basisが500万ドルの資金調達を公式に発表したことは、VCが信じたことを示しています。しかし！LPが流動性を追加するには、BTC/crvUSDの取引ペアに対応している必要があります。プール内がすべてBTCの場合、機能しません。Llama LendとcrvUSDは、流れに乗って、二重貸出メカニズムを導入しました：1. ユーザーが（cbBTC/tBTC/wBTC）500 BTCを預け入れると、YB（Yield Basis）は500 BTCを利用して同等の500 crvUSDを借り出します。この時、同等の価値があることに注意してください。フラッシュローンメカニズムを利用しており、完全なCDPではありません（本来は約200%の担保率です）。2. YBは500BTC/500 crvUSDをCurveの対応するBTC/crvUSD取引プールに入金し、$ybBTC代表株として鋳造します。3. YBは、1000UのLPシェアを担保としてLlama LendのCDPメカニズムを利用し、500 crvUSDを借り入れ、最初の等価の借款を返済します。4. ユーザーは1000Uに相当するybBTCを受け取り、Llama Lendは1000Uの担保を受け取り、最初の同等のローンをキャンセルし、Curveプールは500BTC/500 crvUSDの流動性を受け取ります画像説明：YBの運用プロセス画像ソース:@yieldbasis最終的に、500 BTCは「消去」された自身のローンを返済し、1000 UのLPシェアを得ました。2倍のレバレッジ効果が達成されました。しかし、注意が必要なのは、等価のローンはYBから借りられたもので、最も重要な仲介者として機能していることです。本質的には、YBがLlama Lendに対して残りの500Uの借入シェアを引き受けているため、Curveの手数料もYBで分け合う必要があります。ユーザーが500UのBTCが1000Uの手数料利益を生むと考えるなら、それは正しいですが、それをすべて自分のものだと思うのは少し失礼です。簡単に言えば、単なる五分五分の分け前ではなく、YBの小さな配慮はCurveに対するピクセルレベルの敬意にあります。本来の収益を計算しましょう:その中で、2x Fee はユーザーが500U相当のBTCを投入すると1000Uの手数料利益を生むことを意味します。Borrow\_APRはLlama\_Lendの金利を示し、Rebalance\_Feeはアービトラージャーが2xレバレッジを維持するための費用を示します。この部分は本質的に依然としてLPに出さなければなりません。今、良い知らせと悪い知らせがあります:• 良いニュース：Llama Lendの貸出収入はすべてCurveプールに戻り、LPの収益が受動的に増加したことになります。• 悪いニュース：Curveプールの手数料は固定で50%がプール自身に分配されるため、LPとYBは残りの50%の手数料を分け合う必要があります。ただし、veYB に割り当てられる手数料は動的であり、実際には ybBTC と veYB の保有者の間で動的に分配されます。ここで、veYB は最低 10% の保護分配が固定されているということです。つまり、誰も ybBTC をステーキングしない場合でも、彼らは原始的な総収入の 45% しか得られず、veYB、つまり YB 自体は総収入の 5% を得ることになります。不思議な結果が現れました。ユーザーがybBTCをYBにステーキングしなくても、手数料の45%しか受け取れません。ybBTCをステーキングすることを選択すると、YBトークンを受け取ることができますが、手数料を放棄しなければなりません。両方を望む場合は、YBをステーキングしてveYBに交換することで、手数料を得ることができます。キャプション:ybBTCとveYBのレベニューシェア画像ソース:@yieldbasis無償の損失は決して消えることはなく、ただ移転するだけです。あなたは500U相当のBTCを使って1000Uのマーケットメイキング効果を発揮できると思っていましたが、YBはマーケットメイキングの利益をすべてあなたに渡すとは言っていません。また、veYBにステークした後、2回のアンステークを行い、veYB→YB、ybBTC→wBTCを経て、元の資金と利益を取り戻すことができます。しかし、veYBの完全な投票権、つまり賄賂メカニズムを得るためには、4年間のロックアップ期間を得たことをおめでとうございます。さもなければ、投票権と利益はステーキング期間に応じて徐々に減少します。したがって、4年間のロックアップの利益とBTCの流動性を放棄してYBを得ることが果たして価値があるのかは、個々の考慮に委ねられています。前文で述べたように、無償損失は帳簿上の損失であり、流動性を撤回しない限りは浮損です。現在YBの消除計画は本質的に「帳簿上の収入」であり、保持する利益の浮かび上がりを提供し、その後、自身の経済システムを育成します。あなたは500Uを使って1000Uの手数料収入を得たいと思っており、YBはあなたのBTCを「ロック」し、自分のYBをあなたに売りたいと考えています。多方面の協議で成長のフライホイールを抱きしめる収益の大時代、夢があれば来てください。Curveに基づいて、crvUSDを使用することで$CRVを強化しますが、新たにYield Basisプロトコルとトークン$YBも立ち上げます。では、YBは4年後に価値を保ち、増加するのでしょうか？恐らく…Yield Basis の複雑な経済メカニズムの外側で、重点は crvUSD の市場拡張の道にあります。Llama Lendは本質的にCurveの一部ですが、Curveの創設者がYBの初期流動性を供給するために6000万ドルのcrvUSDを増発する提案をしたのは、少し大胆です。キャプション:YBは動いていない、crvUSDが最初に行く画像ソース:@newmichwillYBは計画に従ってCurveおよび$veCRV保有者に利益を提供しますが、核心はYBトークンの価格設定と価値の増加の問題です。crvUSDは結局のところUですが、YBは本当に価値の増加する資産なのでしょうか？さらに ReSupply イベントが再び発生することを考えると、影響を受けるのは Curve 本体です。したがって、この記事では YB と Curve の間のトークン連動や分配計画について分析しません。$CRV の教訓は遠くない、$YB は価値がない運命にあり、バイトを浪費するのは意味がありません。ただし、自己の発行を弁護する中で、マイケルの独創的なアイデアが垣間見えます。ユーザーが預け入れたBTCは、等価のcrvUSDを「発行」します。その利点は、crvUSDの供給量を増やすことであり、すべてのcrvUSDはプールに投入され、手数料を稼ぎます。これは実際の取引シーンです。しかし、本質的にこの部分の crvUSD の準備金は等価であり、過剰ではありません。もし準備金比率を引き上げることができないのであれば、crvUSD の収益性を高めることも一つの方法です。資金の相対的な収益率を覚えていますか？マイケルの考えに従って、借り出されたcrvUSDは既存の取引プールと効率的に協調し、例えばwBTC/crvUSDはcrvUSD/USDCと連動し、前者の取引量を促進し、後者の取引量も増加させる。そして、crvUSD/USDC取引ペアの手数料は、$veCRV保有者に50%分配され、残りの50%はLPに分配されます。これは非常に危険な仮定と言えます。前述のLlama LendがYBに貸し出したcrvUSDは単一プール専用ですが、crvUSD/USDCなどのプールは無制限にアクセス可能です。この時点でのcrvUSDは本質的に準備金が不足しており、一旦通貨価値が揺らぐと、アービトラージャーに簡単に利用されてしまいます。その後はお馴染みのデスマーチが待っています。crvUSDに問題が発生すれば、YBとLlama Lendにも影響が及び、最終的にはCurveエコシステム全体に影響を与えることになります。crvUSD と YB は固定されていることに注意してください。50% の新たな流動性発行は YB エコシステムに入る必要があります。YB が使用する crvUSD は発行が隔離されていますが、使用は隔離されていません。これは最大の潜在的なリスクポイントです。キャプション:カーブ利益分配プログラム画像ソース:@newmichwillマイケルが提案した計画は、YBトークンの25%の発行量を使ってステーブルコインプールの流動性を維持することで、これはすでに笑い話に近いです。資産の安全性：BTC > crvUSD > CRV > YB、危機が訪れたとき、YBは自分自身すら守れず、何を守れるというのでしょうか？YB自身の発行はcrvUSD/BTC取引ペアの手数料分配の産物です。思い出しましたか、Luna-USTもそうでした。USTはLunaの焼却量の等価の鋳造物であり、両者は互いに依存しています。YB Token<>crvUSDも同様です。もっと似せることができる。マイケルの計算によれば、過去6年間のBTC/USDの取引量と価格のパフォーマンスに基づいて、彼は20%のAPRを保証できると算出しており、さらにベアマーケットでも10%の収益率を達成できるとしています。2021年のブルマーケットのピークでは60%に達する可能性があります。もしcrvUSDとscrvUSDに少し力を与えれば、USDeやsUSDeを超えることは夢ではありません。データ量が大きすぎるため、彼の計算能力を検証するためのバックテストデータはありませんが、忘れないでください、USTも20%の利益を保証していました。Anchor + Abracadabraのモデルもかなり長い間運用されていましたが、YB+Curve+crvUSDの組み合わせは異なるのでしょうか。少なくとも、USTは崩壊前にBTCを狂ったように購入して準備金としており、YBはBTCを基にしてレバレッジ準備金を作っているため、これは大きな進歩といえます。忘れることは裏切りを意味する。Ethenaから、オンチェーンプロジェクトは本物の収益を求め始め、単に市場の夢の率を見るのではなくなりました。EthenaはCEXを利用してETHのヘッジを行い、収益を捕捉し、sUSDeを通じて収益を分配します。$ENAの財庫戦略を使用して大口投資家や機関の信頼を維持し、複数の方法でUSDeの100億ドルの発行量を安定させています。YBは真の取引利益を求めたいと考えていますが、これは特に問題ありません。ただし、アービトラージと貸出は異なります。取引の即時性がより強く、各crvUSDはYBとCurveの共同負債です。また、担保自体もユーザーから借りたものであり、自己資金はほぼゼロに近いです。crvUSDの現在の発行量は非常に少なく、初期段階では成長のスパイラルと20％のリターンを維持することはそれほど難しくありません。しかし、一度規模が膨張すると、YBの価格上昇、BTCの価格変動、crvUSDの価値捕捉能力の低下が重大な売り圧力を引き起こす可能性があります。ドルはアンカーのない通貨であり、crvUSDもまもなくそうなるでしょう。しかし、DeFiのネストされたリスクは、オンチェーン全体のシステミックリスクに価格が織り込まれているため、全員にとってリスクであればそれはリスクではなく、むしろ参加しない人々が崩壊の損失を受動的に分担することになります。エピローグ世界は人に輝く機会を与えるが、それをつかむことができるのが英雄である。従来の金融におけるイールドベースは米国債の利回りですが、オンチェーンのイールドベースはBTC/crvUSDになるのでしょうか？YBの論理が成立するのは、オンチェーン取引が十分に大きい場合、特にCurve自体の取引量が巨大であるためであり、このような状況では無償損失を排除することに意味があります。たとえば、次のように類比できます:• 発電量は消費電力と等しく、静止した「電気」は存在せず、即座に使用される。• 取引量は時価総額に等しく、すべてのトークンが流動しており、買うことも売ることもできます。継続的かつ十分な取引が行われることで初めて、BTCの価格が発見され、crvUSDの価値論理が完結し、BTCの貸出から増発し、BTCの取引から利益を得ることができると私は考えています。BTCの長期的な上昇に自信を持っています。BTCは暗号の小宇宙のCMB（Cosmic Microwave Background、宇宙微波背景）であり、08年の金融大爆発以降、人類が革命や核戦争の方法で世界秩序を再起動したくない限り、BTCの全体的なトレンドは上昇するでしょう。それはBTCの価値に対する合意がより多く集まるからではなく、ドルやすべての法定通貨のインフレに信頼を寄せているからです。しかし、私はCurveチームの技術力に対して中程度の信頼を持っていますが、ReSupplyの後、彼らの倫理的レベルに対して深く疑念を抱いています。しかし、この方向で挑戦する他のチームがいるとは考えにくく、どうしようもなく資金が流出し、無償で損失を被る人々がいます。USTは消滅の前夜にBTCを狂ったように購入し、USDeの準備金が変動している間にUSDCに切り替え、Skyは国債を熱心に抱きしめています。今回は、Yield Basisに幸運を祈ります。
Curve 陰謀の続編、Yield Basis ステーブルコイン収益の新しいパラダイム
著者: Saye Crooked Neck Mountain
Luna-USTの崩壊後、ステーブルコインは完全に安定時代に別れを告げ、CDPメカニズム（DAI、GHO、crvUSD）は一時全村の希望となりましたが、最終的にUSDT/USDCに囲まれた中で突破口を開いたのはEthenaとその代表する収益固定のパラダイムであり、過剰担保による資金効率の低下問題を回避しつつ、ネイティブ収益の特性を活かしてDeFi市場を開放することができました。
一方、Curve系列は、ステーブルコイン取引に依存してDEX市場に参入した後、徐々に貸出市場Llama Lendやステーブルコイン市場crvUSDに進出しましたが、Aaveシリーズの輝きの下で、crvUSDの発行量は長期的に1億ドル前後で推移し、基本的には背景としてしか扱われません。
しかし、Ethena/Aave/Pendleのフライホイールが始動した後、Curveの新プロジェクトYield Basisも安定コイン市場のパイを分け合いたいと考えており、こちらも循環レバレッジ貸付から始めていますが、今回は取引です。取引を用いてAMM DEXの慢性的な問題である無償損失（IL、Impermanent Loss）を解消したいと考えています。
一国主義は不当な損失を排除します
Curveの最新作、今やあなたのBTCは私のものです。あなたのYBをしっかり守ってください。
Yield Basisはルネッサンスを代表し、一つのプロジェクトの中で、流動性マイニング、プレマイニング、Curve War、ステーキング、veToken、LP Token、そしてサイクルローンを見ることができ、DeFiの発展の集大成と言える。
Curveの創設者マイケル・エゴロフはDEXの発展の初期の恩恵を受けた人物であり、Uniswapのx*y=kという古典的なAMMアルゴリズムを改良し、stableswapとcryptoswapアルゴリズムを次々と発表しました。これにより、より「安定した通貨の取引」をサポートし、効率の良い汎用アルゴリズムを実現しました。
ステーブルコインの大規模な取引は、CurveがUSDC/USDT/DAIなどの初期ステーブルコインのオンチェーン「貸借」市場において重要な役割を果たしました。Curveは、前Pendle時代における最も重要なステーブルコインのオンチェーンインフラストラクチャとなり、さらにはUSTの崩壊もCurveの流動性撤去の瞬間に直接起因しています。
トークンエコノミクスにおいて、veToken モデルとその後の「賄賂」メカニズム Convex により、veCRV は実際に機能する資産となりました。しかし、4 年のロックアップ期間を経た後、大多数の $CRV 保有者の心の中には苦悩があり、それは外部には語るに足りないものです。
Pendle と Ethena の台頭により、Curve 系の市場地位は失われ、核心は USDe にとって、ヘッジは CEX 契約に由来し、流入は sUSDe を使用して収益を捕捉し、ステーブルコイン取引自体の重要性はもはや重要ではなくなった。
Curve系の反撃はまずResupplyから始まり、2024年にConvexとYearn Fiという二大古参巨頭と共同で発表された。その後、予想通りの暴落が起こり、Curve系は初めての試みを失敗した。
Resupplyに問題が発生しました。Curveの公式プロジェクトではありませんが、骨を折って筋をつなぐようなものです。Curveが反撃しない限り、安定したコインの新時代において未来への船のチケットを手に入れるのは非常に困難です。
行家が一手を出すと、確かに他とは異なります。Yield Basisが狙っているのは安定コインでもなく、貸出市場でもなく、AMM DEXにおける無償損失の問題です。しかし、先に声明します：Yield Basisの真の目的は決して無償損失を排除することではなく、それによってcrvUSDの発行量を急増させることです。
しかし、無償損失の発生メカニズムから入ると、LP（流動性提供者）は従来のマーケットメーカーに代わり、手数料の分配によってAMM DEXの取引ペアに「双方向流動性」を提供します。例えば、BTC/crvUSD取引ペアでは、LPは1 BTCと1 crvUSDを提供する必要があります（1 BTC = 1 USDと仮定）。この時、LPの総価値は2 USDです。
これに対応して、1 BTC の価格 p は y/x で表すこともでき、私たちは p=y/x と定めます。この時、BTC の価格が変動した場合、例えば 100% 上昇して 2 ドルになると、アービトラージの状況が発生します。
Aプール：アービトラージャーは1ドルで1BTCを購入し、この時LPはBTCを売却して2ドルを得る必要があります。
Bプール：価値が2ドルに達したBプールで売却し、アービトラージャーは2-1=1ドルの純利益を得る
アービトラージャーの利益は本質的にAプールのLPの損失です。この損失を定量化するためには、アービトラージが発生した後のLPの価値を計算します。LP（p）= 2√p（x,yもpで表現されます）ですが、LPが単純に1 BTCと1 crvUSDを保有している場合、損失はないと見なされ、LP~hold~（p）= p +1と表現できます。
不等式に基づくと、p > 0 かつ 1 でない場合、常に 2√p < p + 1 が成り立ち、アービトラージャーの収入は本質的に LP の損失に由来します。したがって、経済的利益の刺激の下で、LP は流動性を引き揚げて暗号通貨を保持する傾向があります。一方、AMM プロトコルはより高い手数料分配とトークンインセンティブを通じて LP を引き留めなければなりません。これが CEX が現物分野で DEX に対して優位性を維持できる根本的な理由です。
キャプション:不当な損失
画像ソース:@yieldbasis
無償損失は、全体のブロックチェーン経済システムの視点から見ると「期待」と見なすことができます。LPは流動性を提供することを選択したため、保有している利益を要求することはできません。したがって、本質的に無償損失はより「会計的」な記帳損失であり、実際の経済損失として扱うべきではありません。BTCを保有することに比べて、LPも手数料を得ることができます。
Yield Basis はそうは考えていません。彼らは流動性を高めたり、手数料の比率を上げたりして LP の期待損失を取り除くのではなく、「マーケットメイキングの効率性」からアプローチしています。前述の通り、保有している p+1 に比べて、LP の 2√p は永遠に勝てません。しかし、1 ドルの投入に対する出力比率を見れば、初期投資が 2 ドルで、現在の価格が 2√p ドルである場合、各ドルの「収益率」は 2√p/2 = √p です。p が 1 BTC の価格であることを覚えていますか？だから、単純に保有しているだけなら、p はあなたの資産の収益率となります。
初期投資が2ドルの場合、100%の増加後のLP収益の変化は次のとおりです：
• 絶対値:2 USD = 1 BTC (1 USD) + 1 crvUSD -> 2√2 USD (アービトラージャーは差額を取ります)
• 相対利回り:2 USD = 1 BTC (1 USD) + 1 crvUSD -> √ USD
Yield Basisは資産収益率の観点から取り組み、√pをpに変えることでLP手数料を確保しつつ保有性利益を保持できます。これは非常にシンプルで、√p²です。金融の観点から見ると、2xのレバレッジが必要であり、固定の2xレバレッジでなければなりません。過度に高いまたは低いレバレッジは、経済システムを崩壊させる可能性があります。
キャプション:p と √p の LP Value Scaling の比較
画像ソース:@zuoyeweb3
つまり、1つのBTCが自身の2倍のマーケットメイキング効率を発揮し、対応するcrvUSDが手数料の分配に参加することは自然に存在せず、BTCは自身の収益率比較だけが残り、√pからpそのものへと変身することになります。
信じるか信じないかはあなた次第ですが、2月にYield Basisが500万ドルの資金調達を公式に発表したことは、VCが信じたことを示しています。
しかし！LPが流動性を追加するには、BTC/crvUSDの取引ペアに対応している必要があります。プール内がすべてBTCの場合、機能しません。Llama LendとcrvUSDは、流れに乗って、二重貸出メカニズムを導入しました：
ユーザーが（cbBTC/tBTC/wBTC）500 BTCを預け入れると、YB（Yield Basis）は500 BTCを利用して同等の500 crvUSDを借り出します。この時、同等の価値があることに注意してください。フラッシュローンメカニズムを利用しており、完全なCDPではありません（本来は約200%の担保率です）。
YBは500BTC/500 crvUSDをCurveの対応するBTC/crvUSD取引プールに入金し、$ybBTC代表株として鋳造します。
YBは、1000UのLPシェアを担保としてLlama LendのCDPメカニズムを利用し、500 crvUSDを借り入れ、最初の等価の借款を返済します。
ユーザーは1000Uに相当するybBTCを受け取り、Llama Lendは1000Uの担保を受け取り、最初の同等のローンをキャンセルし、Curveプールは500BTC/500 crvUSDの流動性を受け取ります
画像説明：YBの運用プロセス
画像ソース:@yieldbasis
最終的に、500 BTCは「消去」された自身のローンを返済し、1000 UのLPシェアを得ました。2倍のレバレッジ効果が達成されました。しかし、注意が必要なのは、等価のローンはYBから借りられたもので、最も重要な仲介者として機能していることです。本質的には、YBがLlama Lendに対して残りの500Uの借入シェアを引き受けているため、Curveの手数料もYBで分け合う必要があります。
ユーザーが500UのBTCが1000Uの手数料利益を生むと考えるなら、それは正しいですが、それをすべて自分のものだと思うのは少し失礼です。簡単に言えば、単なる五分五分の分け前ではなく、YBの小さな配慮はCurveに対するピクセルレベルの敬意にあります。
本来の収益を計算しましょう:
その中で、2x Fee はユーザーが500U相当のBTCを投入すると1000Uの手数料利益を生むことを意味します。Borrow_APRはLlama_Lendの金利を示し、Rebalance_Feeはアービトラージャーが2xレバレッジを維持するための費用を示します。この部分は本質的に依然としてLPに出さなければなりません。
今、良い知らせと悪い知らせがあります:
• 良いニュース：Llama Lendの貸出収入はすべてCurveプールに戻り、LPの収益が受動的に増加したことになります。
• 悪いニュース：Curveプールの手数料は固定で50%がプール自身に分配されるため、LPとYBは残りの50%の手数料を分け合う必要があります。
ただし、veYB に割り当てられる手数料は動的であり、実際には ybBTC と veYB の保有者の間で動的に分配されます。ここで、veYB は最低 10% の保護分配が固定されているということです。つまり、誰も ybBTC をステーキングしない場合でも、彼らは原始的な総収入の 45% しか得られず、veYB、つまり YB 自体は総収入の 5% を得ることになります。
不思議な結果が現れました。ユーザーがybBTCをYBにステーキングしなくても、手数料の45%しか受け取れません。ybBTCをステーキングすることを選択すると、YBトークンを受け取ることができますが、手数料を放棄しなければなりません。両方を望む場合は、YBをステーキングしてveYBに交換することで、手数料を得ることができます。
キャプション:ybBTCとveYBのレベニューシェア
画像ソース:@yieldbasis
無償の損失は決して消えることはなく、ただ移転するだけです。
あなたは500U相当のBTCを使って1000Uのマーケットメイキング効果を発揮できると思っていましたが、YBはマーケットメイキングの利益をすべてあなたに渡すとは言っていません。また、veYBにステークした後、2回のアンステークを行い、veYB→YB、ybBTC→wBTCを経て、元の資金と利益を取り戻すことができます。
しかし、veYBの完全な投票権、つまり賄賂メカニズムを得るためには、4年間のロックアップ期間を得たことをおめでとうございます。さもなければ、投票権と利益はステーキング期間に応じて徐々に減少します。したがって、4年間のロックアップの利益とBTCの流動性を放棄してYBを得ることが果たして価値があるのかは、個々の考慮に委ねられています。
前文で述べたように、無償損失は帳簿上の損失であり、流動性を撤回しない限りは浮損です。現在YBの消除計画は本質的に「帳簿上の収入」であり、保持する利益の浮かび上がりを提供し、その後、自身の経済システムを育成します。
あなたは500Uを使って1000Uの手数料収入を得たいと思っており、YBはあなたのBTCを「ロック」し、自分のYBをあなたに売りたいと考えています。
多方面の協議で成長のフライホイールを抱きしめる
収益の大時代、夢があれば来てください。
Curveに基づいて、crvUSDを使用することで$CRVを強化しますが、新たにYield Basisプロトコルとトークン$YBも立ち上げます。では、YBは4年後に価値を保ち、増加するのでしょうか？恐らく…
Yield Basis の複雑な経済メカニズムの外側で、重点は crvUSD の市場拡張の道にあります。
Llama Lendは本質的にCurveの一部ですが、Curveの創設者がYBの初期流動性を供給するために6000万ドルのcrvUSDを増発する提案をしたのは、少し大胆です。
キャプション:YBは動いていない、crvUSDが最初に行く
画像ソース:@newmichwill
YBは計画に従ってCurveおよび$veCRV保有者に利益を提供しますが、核心はYBトークンの価格設定と価値の増加の問題です。crvUSDは結局のところUですが、YBは本当に価値の増加する資産なのでしょうか？
さらに ReSupply イベントが再び発生することを考えると、影響を受けるのは Curve 本体です。
したがって、この記事では YB と Curve の間のトークン連動や分配計画について分析しません。$CRV の教訓は遠くない、$YB は価値がない運命にあり、バイトを浪費するのは意味がありません。
ただし、自己の発行を弁護する中で、マイケルの独創的なアイデアが垣間見えます。ユーザーが預け入れたBTCは、等価のcrvUSDを「発行」します。その利点は、crvUSDの供給量を増やすことであり、すべてのcrvUSDはプールに投入され、手数料を稼ぎます。これは実際の取引シーンです。
しかし、本質的にこの部分の crvUSD の準備金は等価であり、過剰ではありません。もし準備金比率を引き上げることができないのであれば、crvUSD の収益性を高めることも一つの方法です。資金の相対的な収益率を覚えていますか？
マイケルの考えに従って、借り出されたcrvUSDは既存の取引プールと効率的に協調し、例えばwBTC/crvUSDはcrvUSD/USDCと連動し、前者の取引量を促進し、後者の取引量も増加させる。
そして、crvUSD/USDC取引ペアの手数料は、$veCRV保有者に50%分配され、残りの50%はLPに分配されます。
これは非常に危険な仮定と言えます。前述のLlama LendがYBに貸し出したcrvUSDは単一プール専用ですが、crvUSD/USDCなどのプールは無制限にアクセス可能です。この時点でのcrvUSDは本質的に準備金が不足しており、一旦通貨価値が揺らぐと、アービトラージャーに簡単に利用されてしまいます。その後はお馴染みのデスマーチが待っています。crvUSDに問題が発生すれば、YBとLlama Lendにも影響が及び、最終的にはCurveエコシステム全体に影響を与えることになります。
crvUSD と YB は固定されていることに注意してください。50% の新たな流動性発行は YB エコシステムに入る必要があります。YB が使用する crvUSD は発行が隔離されていますが、使用は隔離されていません。これは最大の潜在的なリスクポイントです。
キャプション:カーブ利益分配プログラム
画像ソース:@newmichwill
マイケルが提案した計画は、YBトークンの25%の発行量を使ってステーブルコインプールの流動性を維持することで、これはすでに笑い話に近いです。資産の安全性：BTC > crvUSD > CRV > YB、危機が訪れたとき、YBは自分自身すら守れず、何を守れるというのでしょうか？
YB自身の発行はcrvUSD/BTC取引ペアの手数料分配の産物です。思い出しましたか、Luna-USTもそうでした。USTはLunaの焼却量の等価の鋳造物であり、両者は互いに依存しています。YB Token<>crvUSDも同様です。
もっと似せることができる。マイケルの計算によれば、過去6年間のBTC/USDの取引量と価格のパフォーマンスに基づいて、彼は20%のAPRを保証できると算出しており、さらにベアマーケットでも10%の収益率を達成できるとしています。2021年のブルマーケットのピークでは60%に達する可能性があります。もしcrvUSDとscrvUSDに少し力を与えれば、USDeやsUSDeを超えることは夢ではありません。
データ量が大きすぎるため、彼の計算能力を検証するためのバックテストデータはありませんが、忘れないでください、USTも20%の利益を保証していました。Anchor + Abracadabraのモデルもかなり長い間運用されていましたが、YB+Curve+crvUSDの組み合わせは異なるのでしょうか。
少なくとも、USTは崩壊前にBTCを狂ったように購入して準備金としており、YBはBTCを基にしてレバレッジ準備金を作っているため、これは大きな進歩といえます。
忘れることは裏切りを意味する。
Ethenaから、オンチェーンプロジェクトは本物の収益を求め始め、単に市場の夢の率を見るのではなくなりました。
EthenaはCEXを利用してETHのヘッジを行い、収益を捕捉し、sUSDeを通じて収益を分配します。$ENAの財庫戦略を使用して大口投資家や機関の信頼を維持し、複数の方法でUSDeの100億ドルの発行量を安定させています。
YBは真の取引利益を求めたいと考えていますが、これは特に問題ありません。ただし、アービトラージと貸出は異なります。取引の即時性がより強く、各crvUSDはYBとCurveの共同負債です。また、担保自体もユーザーから借りたものであり、自己資金はほぼゼロに近いです。
crvUSDの現在の発行量は非常に少なく、初期段階では成長のスパイラルと20％のリターンを維持することはそれほど難しくありません。しかし、一度規模が膨張すると、YBの価格上昇、BTCの価格変動、crvUSDの価値捕捉能力の低下が重大な売り圧力を引き起こす可能性があります。
ドルはアンカーのない通貨であり、crvUSDもまもなくそうなるでしょう。
しかし、DeFiのネストされたリスクは、オンチェーン全体のシステミックリスクに価格が織り込まれているため、全員にとってリスクであればそれはリスクではなく、むしろ参加しない人々が崩壊の損失を受動的に分担することになります。
エピローグ
世界は人に輝く機会を与えるが、それをつかむことができるのが英雄である。
従来の金融におけるイールドベースは米国債の利回りですが、オンチェーンのイールドベースはBTC/crvUSDになるのでしょうか？
YBの論理が成立するのは、オンチェーン取引が十分に大きい場合、特にCurve自体の取引量が巨大であるためであり、このような状況では無償損失を排除することに意味があります。たとえば、次のように類比できます:
• 発電量は消費電力と等しく、静止した「電気」は存在せず、即座に使用される。
• 取引量は時価総額に等しく、すべてのトークンが流動しており、買うことも売ることもできます。
継続的かつ十分な取引が行われることで初めて、BTCの価格が発見され、crvUSDの価値論理が完結し、BTCの貸出から増発し、BTCの取引から利益を得ることができると私は考えています。BTCの長期的な上昇に自信を持っています。
BTCは暗号の小宇宙のCMB（Cosmic Microwave Background、宇宙微波背景）であり、08年の金融大爆発以降、人類が革命や核戦争の方法で世界秩序を再起動したくない限り、BTCの全体的なトレンドは上昇するでしょう。それはBTCの価値に対する合意がより多く集まるからではなく、ドルやすべての法定通貨のインフレに信頼を寄せているからです。
しかし、私はCurveチームの技術力に対して中程度の信頼を持っていますが、ReSupplyの後、彼らの倫理的レベルに対して深く疑念を抱いています。しかし、この方向で挑戦する他のチームがいるとは考えにくく、どうしようもなく資金が流出し、無償で損失を被る人々がいます。
USTは消滅の前夜にBTCを狂ったように購入し、USDeの準備金が変動している間にUSDCに切り替え、Skyは国債を熱心に抱きしめています。今回は、Yield Basisに幸運を祈ります。